《中国经济周刊》特约评论员 葛丰

（本文刊发于《中国经济周刊》2019年第4期）

央行最新发布的数据显示，1月份我国社会融资增量与金融机构新增人民币贷款分别达到4.64万亿元与3.23万亿元，这两项数据同时创下历史新高。

在决策层反复宣示“坚决不搞‘大水漫灌’”的情况下，为什么社会融资会创“天量”?这个问题的答案主要是：

首先，从短期技术性角度来看，社会融资增量骤然放大，主要是因为贷款同比多增较多，而贷款同比多增较多，又主要由季节性因素驱动所致。其中在供给端，商业银行普遍有“早投放，早收益”、争取“开门红”的经营传统，1月份通常是全年贷款投放最多的月份；在需求端，春节前通常资金缺口较大（譬如此前有专业机构测算认为，今年1月份仅市场资金缺口就达3.5万亿元左右），需要释放更多流动性进行对冲。

其次，从政策性意图角度来看，2018年尤其是四季度以来，我国货币当局积极采取一系列措施，缓解银行信贷供给存在的约束，疏通货币政策传导机制，其主要目的，是引导金融机构加大对实体经济的支持，扩大对小微、民营企业的信贷投放，因此，1月份的社会融资“天量”在很大程度上，是前期政策传导边际改善结出的“果”。

第三，从货币政策适度熨平经济周期性波动的基本使命来看，货币政策本就应根据形势发展变化及时（甚至提前）进行动态优化和逆周期调节。例如近期，在全球经济增长动能趋弱的预期下，发达国家央行纷纷传达出货币政策宽松倾向，而中国在这样的全球背景与自身“稳增长”需求下，同样有必要保持流动性合理充裕，为高质量发展和供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。

通盘而言，1月份创下的社会融资“天量”，是时点性、定向性、应变性的适度调整导致的结果。单凭这一数据，不能也不应认为，稳健货币政策基调发生逆转。如果再考虑到当前完全不同于以往的一系列约束条件，如宏观杠杆率已然很高、外汇占款增速已大幅放缓、商业银行的资本充足率很快将面临考验、银行放贷的自主性审慎性已有质的提升等等，中国其实也很难再搞“大水漫灌”。

当然，在看到中国不会，也不能再搞“大水漫灌”的同时，也应当承认，1月份创下的社会融资“天量”，并非全然是主动为之结下的“善果”。这主要是因为：受各种复杂因素共同作用，中国长期存在货币政策传导不畅的弊病，而近一段时期以来，金融态势中更是出现了较显著的信用创造受阻现象，而这在客观上可能造成的结果是，为了要让足够量的资金流到应该去的行业和企业中去，金融机构不得不释放出超过适意水平的流动性。

接下来，货币当局在继续促进货币信贷和社会融资规模合理增长的同时，应该是重点抓好疏通信用派生通道与进一步提高定向调控精准度，要通过“疏”与“堵”的齐抓并举，提前防范货币“溢出”与“空转”等潜在风险。

2019年第4期《中国经济周刊》封面