《中国经济周刊》首席评论员  钮文新

许多股票分析师总是把股市涨跌与人民币汇率升贬视为正相关关系，也就是把人民币升值当成股市上涨的理由，把人民币贬值当成股市下跌的理由。这种看法是否正确？从世界各国汇率与股市的走势关系上看，汇率变化与股市变化，并无一成不变的正相关关系。部分中国股票分析师之所以落下个“正相关病根儿”，估计是基于2003年到2008年一段时期的历史经验。那几年，人民币升值的确与股市上涨相伴。

应当如何认知股市与人民币汇率的走势关系？这是个非常不好回答的问题。因为股市走势基于“全息信息”，人民币汇率走势同样如此。如果我们交叉分析哪个信息对股市影响多一点或少一点、哪个信息对人民币汇率影响多一点或少一点，然后再判断股市与汇率的关系，这当然是件难事，甚至有人认为它们的走势根本测不准。

但是，再难也要有个基本认知，而不是简单、机械地照抄历史经验。理论地说，一个国家货币升值还是贬值，一般取决于四大因素：其一，国家间的经济健康情况比较，强者面临升值压力，弱者面临贬值压力；其二，购买量平价原理，一篮子商品“变贵者”贬值压力；其三，利率平价，利率升高趋势者升值压力，利率降低者贬值压力；其四，国际收支顺差者升值压力，逆差者贬值压力。

鉴于人民币升值贬值一般基于与美元比较，所以谈人民币汇率，一般要在中美之间进行上述四个方面的比较，而综合比较的结果，可能是人民币相对美元处于长期升值压力，而美元相对人民币则处于长期贬值压力。那是不是中国A股市场必将长期牛市？尽管这是我一直以来的期盼，但也绝不允许自己如此简单地考量股市。

历史经验告诉我们，没有任何一个国家的政府会放任其货币长期无度升值或贬值。比如美国，金融危机之后，经济增长缓慢，甚至负增长，利率全球最低，国际收支逆差巨大，但美元是否出现不可理喻的大幅贬值，而美股因此大跌？没有。为什么？因为美国极度宽松的货币政策，激励了美国资本市场，以致全球资金大量兑换美元，并涌入美国资本市场，从而以股市上涨平衡了汇率贬值压力，进而护住了美元的国际地位。

由此可见，尽管极度宽松的货币政策对美元汇率构成贬值压力，但股市上涨却平抑了这一压力，这其实才是过去很长一段时间，美国股市和汇市真正的逻辑关系所在。

当然，在空前的金融危机之下，美元之所以没有出现不可理喻的贬值，其中还有一个重要原因，那就是美国制造了欧债危机。我们说美元升值贬值，通常是看美元指数涨跌，但美元指数中，欧元占比高达57.6%，所以，欧元区经济强弱也决定美元指数的走势，也就是欧元贬值压力大，美元指数上涨，美元升值。

问题来了，因为欧元贬值，美元指数上涨，那人民币是否应当贬值？中国股市是否应当为此下跌？如果有人给出肯定的答案，那这样的判断是不是毫无道理？但当时许多中国股市分析师就是这样生拉硬拽的，以致不明就里的投资者不知所措。那时，A股真跌了，但那不是羊群效应之下的错杀吗？所以我们说，分析师必须对股市具有强烈的责任感，要有能力看到错判、误杀，并向投资者展示机会，而不是沾沾自喜于“我说对了吧！”这不仅是国家负责，也是对自己饭碗的尊重。很遗憾，那些年，部分中国股市分析师基本无法超越“投资者患得患失的心态”，甚至为了“我说对了吧”的赞许，而无视专业精神地大放厥词，哗众取宠。

回到A股市场走势与人民币汇率走势的关系。说实话，A股市场可能不应过度关注人民币汇率变化，因为历史证明：汇率变化对股市的解释力很差。比如目前，中国国内货币政策正在趋向宽松，而美国似有趋紧迹象，按照利率平价原则，这势必导致人民币在一段时间存在贬值压力，但股市是否应该为此而下跌？难道A股市场当下不欢迎货币宽松？

这当然是大谬，但却当然是美国期许，因为美国政府和美联储都希望：即使加息，国际资本也依然青睐美股。这或许也是美联储近期“和缓加息预期”的重要原因。我坚信，美联储绝不会放任股市预期不断恶化。

时代变了，那种“三年吃一波，一波吃三年”的观念和股市分析师的习惯也必须相应改变。所以，我们呼吁中国证监会及其相关机构，加大对中国股市分析师的培训力度，杜绝不负责任的“眼球效应”，而所有分析师都应该牢记“易会满提示”，深入理解新发展格局中“以国内大循环为主体”的基本内涵，提高站位，深刻理解A股市场之于中国经济创新发展的重大战略意义，以负责任的态度斟酌说出的每一句话。

责编：姚坤

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