《中国经济周刊》首席评论员  钮文新

5月24日至28日的一周之间，北上A股市场的资金实现净买入468.13亿元，刷新了一周净买入的历史新高。在此期间的5月25日，所谓北上资金单日净买入额达到了217.23亿元，刷新单日净买入历史记录；整个5月份，北上资金累计净买入A股505亿元，加上4月份520亿元的净买入额，两个月净买入超过千亿元。

实际上，北上资金从2020年10月份开始，迄今已连续8个月净流入A股市场。如果从2014年11月开通沪股通算起，79个月之间，北上资金仅13个月净卖出，而66个月是净买入，截至今年5月底，累计净买入金额达1.4万亿元。

国际上更多股权投资资本愿意来中国投资，这当然是我们十分乐见的情况。毕竟，中国长期资本稀缺，股权投资偏好的资本更少，而中国经济要高质量创新发展，离不开巨额股权资本的坚实支持。

但是，这个过程中存在必须防控的重大风险。其核心或关键问题在于：大量流入的资本到底是投机套利热钱，还是真正的长期股权投资资本？这很难区分。但如果我们把分析重点放在中国自身的金融环境“是有利于短期投机套利、还是有利于长期股权投资”上，或许可以大致做出一些判断。

从一般市场规律而言，高利率、本币升值的环境下，更适宜“短期投机套利”资本的流入；而低利率、本币贬值的环境下，更适宜“长期股权投资”资本的流入。而中国目前的金融环境更趋向于前者。

历史经验证明：高利率、本币升值的国家，如果股市“有机可炒”，短期套利资本流入后一定不会放过这样的机会，它们愿意购买股票。但其目标不是投资，不是因为看好企业的长期前景，而是把企业长期前景当成炒作理由，一段时间内疯狂进入，等到大势已去则疯狂退出。以至于被炒作国家的股市三五年内暴涨，然后熊途无限。

比如，当年被“广场协议”冲开金融市场的日本，就经历了短期套利“热钱”的蜂拥而入，恶炒的结果是日本本土经济空心化，股市上涨没给日本经济带来任何正向意义，反而变成泡沫经济的见证。

同样的情况还发生在1997年前后的东南亚各国，它们实施固定汇率制度以致本币该贬不贬，实际升值，加之试图以高利率吸引“外资”流入，从而惹得巨量短期套利热钱流入，股市飞涨但对实体经济毫无帮助，同样变成泡沫经济的见证。

中国必须以史为鉴，绝不能把高利率、人民币升值当成A股市场上涨的支撑，更不能认为“热钱也能支撑A股市场”，因为它很可能导致中国A股市场大起大落、快涨快跌，而与实体经济高质量发展所需要的时间和空间“错配”。这样的股市不仅不能对制造业实体经济构成有力支持，反而极易使企业投资未来的资本“烂尾”，给中国经济平添更大的空心化风险。

有一个应该重视的现象：2005年至今，在国际主要经济体中，中国利率总体偏高而人民币总体升值。在此过程中，中国制造业增加值在GDP中的占比从32%降低到26%。

股市最怕的就是被“短炒”。快涨快跌的股市对实体经济高质量发展几乎毫无意义，反而构成金融泡沫，弊将远远大于利。

中国要打造一个“规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场”，必须首先讲求市场有序，而市场有序则需要有足够的时间、足够的空间相互匹配。从不严谨的意义上说就是：10年以上、有数倍涨幅的“慢牛”过程。如何才能让股市做到这样的“时间和空间匹配”？因素很多，但至少该有一个关键因素：流入股市的资本属于真正长期股权投资偏好的资本。

再增加一个角度，如果我们把中美博弈的背景植入考量因素，美国会不会更加乐见A股市场被“短炒”？因为，从长远看，“短炒”可能使中国经济高质量发展“失去长期、可持续的股权资本动力”；从短期看，会加剧中国债务风险。

责编：周琦

（版权属《中国经济周刊》杂志社所有，任何媒体、网站或个人未经授权不得转载、摘编、链接、转贴或以其他方式使用。）