2022年第9期《中国经济周刊》封面

《中国经济周刊》 记者 孙冰｜北京报道

中概股是特定历史时期的特定历史产物，毕竟这世界上并没有欧洲概念股、日本概念股、韩国概念股……从1992年华晨汽车登陆纽交所，中概股已经走过了30年，它们的使命会发生变化吗？仿佛站在十字路口的中概股，未来将走向何方？这是个重要问题。

1978年，中国打开了改革开放的大门，但资本市场与世界链接，要到20世纪90年代才拉开序幕，而后来在全球资本市场占据一席之地的“中国概念股”也由此时诞生。

1992年10月9日，华晨汽车（NYSE：CBA）在美国纽约股票交易所挂牌上市，作为第一家在境外上市的中国企业，华晨汽车也因此成为“中概第一股”。

1993年7月15日，香港迎来了第一家H股上市公司青岛啤酒（00168.HK）；同年，上海石化（600688.SH，00338.HK，NYSE：SHI）成为内地第一家同时在香港、纽约、上海三地上市的企业。

此后的30年间，作为中国对外开放的措施之一，一批又一批中国企业开始陆续试水在境外资本市场上市融资，从H股（香港）、N股（纽约）到S股（新加坡）、L股（伦敦）……不断加快融入国际资本市场的步伐。

如今，中概股的主体已经从最初的国有企业，逐渐变为科技互联网领域的民营企业和创业公司。虽然30年间有很多公司被大浪淘沙，但也成长出腾讯、阿里巴巴、百度、网易、拼多多等创造出惊人投资回报率的传奇公司，被全球投资者所津津乐道。

根据21数据新闻实验室发布的《2021年中国上市公司市值500强》榜单数据显示，截至2021年12月31日，在上海、深圳、香港等全球16个交易所上市的中国上市公司共8276家，相比前一年增加534家；总市值141.98万亿元，相比前一年增长3.95%。（剔除已退市公司）

根据Wind数据显示，截至2022年4月11日，境外的中概股已有377家，其中美股中概股280家。

目前，美国资本市场依然是容纳最多中概股，也是中概股融资规模最大的地方。但身处于复杂而多变的中美关系中，中概股也在30年间跌宕不断，几度起伏冷暖。从某种意义上讲，中概股既是中国对外开放、参与全球化的信心尺，也是中美关系的晴雨表。

最近一年多以来，动荡与下跌成为中概股的主题词。中信建投的一份研究报告称，2021 年2 月至2022 年3 月，在美国上市的中概股遭遇有史以来最大危机，280多只美股中概股总市值从去年峰值2.8万亿美元暴跌至1.4万亿美元，缩水一半。

而今年3月，俄乌冲突等地缘政治元素，裹挟着中美两国的监管政策变化和互相博弈，引发了中概股遭遇罕见的暴跌。

根据Wind数据，截至2022年4月11日，过去一年时间里，股价“打1折”（低点较高点跌幅超过 90%）的在美中概股公司是49家，股价“打2折”（跌幅超过 80%）的在美中概股公司有113家，合计已经占在美中概股公司接近一半。在今年3月的暴跌中，所有在美中概股的市值甚至下探到了1万亿美元以下。

实际上，最近一年多以来，中概股整体的颓势也与美股市场在2021年屡创新高的向上走势并不同步，这可能意味着中概股的估值体系发生了变化。

毋庸置疑，中概股是特定历史时期的特定历史产物，毕竟这世界上并没有欧洲概念股、日本概念股、韩国概念股……30年了，它们的使命会发生变化吗？仿佛站在十字路口的中概股，未来将走向何方？这是个重要问题。

从“摸着石头过河”，到迎来“高光时刻”

“引进来”和“走出去”，这是中国改革开放四十多年以来，在诸多领域都采用的发展路径，资本市场当然也不例外。

1992年，中国证券监督管理委员会正式成立，在推动国内资本市场有序健康发展的同时，也开始探索国内企业到海外上市，融入国际资本市场。

国企中概股“探路”，互联网和新经济崛起

首任证监会主席刘鸿儒曾在接受《中国经济周刊》采访时回忆，当时是中国有史以来第一次创建证券监管机构，是一项全新的工作，作为第一代拓荒人，当时没有现成的经验可参考，一切要从头学起，边学边干，真正的“摸着石头过河”。

利用股票市场吸引外资，大胆进行证券产品创新，推出H股、N股，是刘鸿儒在任期间的重大贡献。1993年6月19日，中国证监会、上海证交所、深圳证交所与香港证监会、香港联交所签订了五方监管合作备忘录，内地企业境外上市的大门由此打开。

首批亮相国际资本市场的中国公司大多数是具有市场优势的国有企业，如中石油、中海油、中石化“三桶油”陆续“出海”；中国工商银行、中国建设银行、中国银行等上市后很快跻身全球TOP市值银行之列；中国移动、中国联通、中国电信三大运营商同时挂牌美国纽约证券交易所和香港联交所……这些大“红筹股”都曾创造过骄人的融资纪录。

到了2000年前后，随着互联网和新经济的崛起，中概股影响力和想象力被拓展到新的维度内，最具划时代意义的就是新浪网以创新性的“VIE模式”（VariableInterest Entities，可变利益实体）登陆美国纳斯达克，这为后来者蹚出了一条通往美国资本市场的捷径。随着搜狐、网易陆续赴美IPO，美股迎来了第一波中概股上市高潮。之后，携程、艺龙、盛大、第九城市、百度又掀起了赴美上市的第二波高潮。

“摇滚明星般的商业偶像”

华尔街虽然在遥远的千里之外，但那里发生的故事对中国国内的冲击力也不可小觑。从那时起，即使在普通老百姓的印象中，“去美国敲钟”也成为定义成功和走上人生巅峰的标签之一。

当搜狐创始人张朝阳露出腹肌登上时尚杂志的封面，演讲时几乎受到摇滚歌星般的待遇；当网易创始人丁磊、盛大创始人陈天桥在三十岁出头的年纪，就成为登顶富豪榜的“中国首富”；当百度创始人李彦宏成为带有偶像化光环的企业家，甚至有粉丝追随……这些互联网浪潮中的创业者变身为一个时代的“数字英雄”，成为一代年轻人崇拜的偶像，也激励了一批又一批中国年轻人投身创业大潮之中。

2009年4月2日，纽约时报广场附近的纳斯达克大型电子屏幕显示搜狐张朝阳的巨幅照片。

当地时间2018年3月28日，美国纽约，弹幕视频网站哔哩哔哩（简称B站）在美国纳斯达克正式上市。

当地时间2018年3月29日，爱奇艺正式在纳斯达克挂牌上市，爱奇艺创始人龚宇与百度CEO李彦宏敲钟。

但不可否认，这些“商业英雄”的传奇背后，是中国开始融入全球资本市场的宏大历史背景，是中国改革开放奇迹的一个侧面。在国内金融机构和资本市场还无法为创业者提供合适融资渠道时，帮助这些中概股公司成活和成长的，最初更多是国际上的风险投资；而登陆海外资本市场，也让这些公司实现了进一步的发展壮大。

张朝阳的天使投资人是自己在麻省理工学院的几位教授；李彦宏的几轮风险投资都来自美国硅谷；马云找过数十家VC融资但无人理睬，高盛和软银成为先后把阿里巴巴从濒死拉回的“贵人”；马化腾曾因经营困难一度想要卖掉公司，是IDG资本和李泽楷的盈科数码让腾讯成功续命，后来南非报业集团旗下的MIH接手了前两者的腾讯股份，并一路持有至今，目前MIH仍是腾讯的最大股东。

当然，通过投资这些中概股公司，也让很多国际资本得以直接分享到“投资中国”的丰厚回报。比如，腾讯让MIH实现了20年超7000倍的投资回报率，至今仍是投资圈的传奇。

网易公司创始人丁磊曾如是对外表示，在过去的20年里，全世界的上市企业中只有100家每年的资本回报率都超过20%。而中国只有两家，一家是茅台，另一家是网易。网易曾创造了在15年时间里股价累计涨幅近2600倍的传奇。

“华尔街不懂中国”？中概股高光背后的辛酸

张朝阳曾在接受《中国经济周刊》采访时用“风雨飘摇，整天担心被董事会炒鱿鱼”来描述自己和搜狐早期的不安状态。

登陆纳斯达克曾让搜狐一时风光无二，但张朝阳与华尔街的恩怨情仇也就此开始。对于“搜狐的市值不到公司现金的一半”，张朝阳多次表达了自己的不满：华尔街根本就不懂中国，不懂搜狐。

“华尔街不懂中国”，从中国公司开始登陆美国资本市场这句 “名言”就一直流传，只是故事主角和剧情一直在不断更新着，版本各不相同，但辛酸却如出一辙。

2000年全球性的互联网泡沫破灭，中概股也无法独善其身。新浪、搜狐、网易都熬过了漫长的“1美元”烟蒂股时期。曾经的华尔街“优等生”百度，从2005年8月上市之后10年间股价上涨了50倍，但之后便开始经历相当长时间的股价低迷。很多中概股公司都出现过市值低于公司现金，或者不如公司办公楼值钱的情况。

不过，金融危机之后，奥巴马政府进一步放宽了中小企业的上市门槛，这也将中国企业的赴美热情推向了又一轮高潮。将2010年称为华尔街的“中国年”并不夸张，因为这一年里赴美上市中国企业数量达到创纪录的45家，甚至出现了一周之内5家中国公司挂牌美国市场的盛况。

遭遇做空狙击和监管博弈

但也正是从此时开始，中概股开始频频遭“浑水”“香橼”等做空机构的狙击。而中美跨境监管间围绕“审计底稿”问题的尖锐矛盾也在此时开始显现，并出现了第一次大爆发。

根据美国《萨班斯—奥克斯利法案》的规定，美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）必须要取得审计底稿等信息和参与日常现场监管。但由于中概股的特殊性，无论是美国证券交易委员会（SEC）还是PCAOB，起初并没有对中概股提出严格的审计要求，但他们与中国政府、中概股公司、在中国内地和香港的会计师事务所之间的合作、摩擦、博弈从未停止过。

2011年的东南融通（NYSE:LFT）涉嫌财务造假事件成为导火索。中美双方的监管矛盾开始激化，其间PCAOB曾联合SEC一起到北京谈判。

受此影响，中概股市值开始集体下跌，到了2011年，在美新上市的中概股公司只有11家，第四季度甚至一家都没有。而这一年也是中概股私有化退市最为凶猛的一年。

直到2013年5月24日，中国证监会、财政部与PCAOB签署了谅解备忘录。双方各自做出了让步，但也只是暂时缓解了矛盾，并未真正解决根本性问题。这也为2022年又一轮矛盾升级和中概股暴跌埋下了伏笔。

不过，市场并没有因此走向长期的平稳。2015年8月24日，在美上市中概股遭遇了史上“最悲惨的一天”，集体出现了恐慌性下跌：指标股阿里巴巴跌破了68美元的发行价，创下上市以来股价最低纪录，百度的跌幅也超过了20%。当天在美国三大交易所挂牌的201只中概股当中，共有163只出现下跌。彭博“在美上市中资股指数”盘中一度重挫12.3%，收盘下跌5.7%，创下2011年9月以来最大单日收盘跌幅。

一边是华尔街的“不待见”，一边是国内资本市场让人眼热的火爆行情，“跌跌不休”的股价走势让中概股再次出现集体“逃离”华尔街的大潮。数据显示，2015年至2016年中概股出现了私有化退市的高峰，近40家中概股发起私有化，逼近当时美国市场上中概股总数的五分之一。

华尔街“围城”：家还是远方？

10余年闯荡华尔街，中概股们已经真切体会到外面的世界美好也危险，敲钟那一瞬的高光时刻，并不能掩盖时刻围绕身边的资本血腥。华尔街就像是一座“围城”——站在外面的人总是挤破脑袋想进去，已经进去的人又常常会有想要逃离的冲动。

现实摆在面前。一方面，如果公司市值被严重低估和边缘化，交投清淡缺乏流动性就无法有效融资，但又要支付大量费用和接受严格监管，还不如在回购成本较低的时候进行私有化，也可以防止潜在竞争对手或其他投资者进行敌意收购。

另一方面，随着内地和香港资本市场的发展，有一些公司在考虑进行PPP（Public—Private—Public，即上市、退市、再上市），从低迷的海外市场退市，回到估值较高的内地或者香港市场重新上市，毕竟内地和香港市场给予科技互联网类型公司的市盈率要远高于美股市场。

不少已经到过“远方”的中概股选择开启“回家”之路。2016年7月，奇虎360（NYSE：QIHU）以93亿美元市值正式从纽交所退市，成为截至当时在美上市中概股公司中最大规模的私有化交易。

“80亿美元的市值并未充分体现360的公司价值。”360公司创始人、董事长兼CEO周鸿祎如是解释断然退市的原因。

2018年2月28日，江南嘉捷正式更名为三六零全科技股份有限公司（证券简称“三六零”，股票代码601360），随着上海证券交易所上市锣声的敲响，奇虎360借壳江南嘉捷成功回归A股。

但代价也是巨大的。为了退市和再上市，奇虎360整整折腾了近3年的时间，而且将公司私有化需要大量的资金支撑，周鸿祎透露，其银行贷款高达30多亿美金，他还因此自嘲当时是“中国最大的‘负翁’”，压力可想而知。

但A股的上市门槛毕竟较高，很多硬性限制性条件，对于科技互联网公司来说也很难达到。因此，更多的中概股将目光投向了香港，希望通过多地上市，平衡美股市场的不确定性和系统性风险。

2018年4月24日，香港联交所修订了上市规则，允许已在境外上市的大中华区创新企业到香港二次上市，也允许同股不同权公司在港上市，这不仅吸引了小米、美团等一系列新经济公司将上市地点选定在了香港，也为大量在美中概股公司的回归做好制度铺垫。

2018年7月9日，小米集团 （1810.HK）作为港交所“同股不同权”改革后第一家尝鲜个股正式登陆港交所，并在此成功跻身有史以来全球前三大科技股IPO，仅次于阿里巴巴和Facebook。

此后，大批内地的新经济企业开启了在港上市潮，仅2018年7月12日一天，就有8家内地公司同时于香港联交所上市。2018年9月20日，又一互联网巨头公司美团点评（03690.HK）在香港联交所正式挂牌上市。众安在线、阅文集团、京东健康、京东物流、快手……也都陆续在香港登陆资本市场。

同时，“回家”的中概股公司也越来越多。2019年11月26日，阿里巴巴（9988.HK）正式登陆香港联合交易所，成为2011年以来香港融资规模最大的公开发行。

时任港交所行政总裁的李小加曾对外表示，错失阿里巴巴是港交所做出允许“同股不同权”公司上市改革的重要原因。香港曾经是阿里巴巴上市的首选之地，但由于港交所的制度不允许，无奈之下，2014年，阿里巴巴只能远赴美国，登陆纽交所，并成为当年全球最大的IPO。

阿里巴巴之后，网易、京东、百度、携程、微博、哔哩哔哩、中通快递、万国数据、新东方……纷纷选择“回家”，截至目前，已经有超过20只在美中概股完成回港二次上市。

2021年10月，香港交易所主席史美伦曾对外透露，已经有1351家内地企业在香港上市，占港交所上市公司总数的一半以上；内地企业在香港上市发行的新股和再融资总额已经超过11万亿港元，内地企业在香港交易所的总市值占比已经超过了75%。

忧伤中概股： “跌到令人绝望”“全场1折起”

2020年，新冠肺炎疫情开始肆虐全球，但疫情也在客观上助推了互联网新经济的快速发展。根据复兴资本（Renaissance Capital）发布的研报数据，中概股在2020年全年涨幅54%，而整个纳斯达克股市只有44%。而这一年也有超过25家中国企业赴美上市。

2021年初，中概股的总市值达到了历史峰值。阿里巴巴、腾讯、美团、京东、拼多多等中概股指标性公司股价均创新高，腾讯市值更是突破7万亿港元。中概股，尤其科技互联网股，屡屡创下新高的股价，吸引了大批投资者入场。

但很快中概股高位攀升的趋势不再，市场局面开始发生剧烈转向。

监管博弈再起，中概跌成“中丐”？

进入2022年，本就阴云密布的中概股雪上加霜，尤其是随着俄乌冲突的爆发和中美监管摩擦的加剧，雪崩式的暴跌出现了。

最直接的导火索是3月10日美国证监会（SEC）宣布将百济神州、百胜中国、再鼎医药、盛美半导体、和黄医药5家中概股公司列入《外国公司问责法》（HFCAA）暂定清单。

SEC开出的这份“预摘牌名单”是基于2020年5月20日和12月2日美国参众两院先后表决通过的《外国公司问责法》。根据这一法案，中国内地或中国香港的企业必须证明不受外国政府控制并提供审计底稿审核。如果连续3年未能遵守法案要求，上市企业将无法在美国交易所包括场外市场进行证券交易。

尽管这份“预摘牌名单”设定了3年缓冲期，但中概股公司可能因监管要求而被摘牌的担忧和恐慌，还是快速在投资者中蔓延开来。

从3月10日到3月14日的短短3个交易日里，腾讯的股价从400港元一路下跌到300港元附近，万亿市值蒸发。3月15日，腾讯股价失守300港元大关。2021年，腾讯的股价曾攀升到750港元以上，这一轮下跌从高点回落了60%；阿里巴巴的股价也一度下探到70美元附近，较310美元附近的高点回撤超过75%。

与此同时，摩根大通等投资机构开始大幅调低中概股的评级和目标股价，阿里巴巴目标价从180美元下调至65美元、腾讯从570港元下调至265港元、美团从295港元下调至90港元、京东从380港元下调至135港元、网易从195港元下调至93港元……

摩根大通甚至发布报告称，从6至12个月的股价前景来看，中国互联网企业“不可投资”，股价难以预测。

“跌到令人绝望”“比股灾还股灾”“三天跌掉一个时代”“没有最低、只有更低，深不见底”“中概股已经全场1折起”“中概互联已经变成‘中丐互怜’了”……（注：中概互联即易方达中概互联网ETF，是市场上规模最大的中概股指数基金，其净值在近一年内一度下跌了超过52%。）

除了自叹“被割到韭菜根”的普通股民，很受伤的还有互联网大厂的员工们，因为他们很大一部分收入是以股票形式发放的。

“我签入职Package（薪酬包）的时候，公司股价是180美元，后来最高涨到210多美元，但现在跌到了20美元左右。”一位头部互联网大厂的员工TK非常无奈地告诉《中国经济周刊》，因为自己是单身，经济压力不大，因此选择了股票多现金少的薪酬方案。

如今，眼看着自己的收入以百万级别缩水，TK只能安慰自己去做“时间的朋友”。“我现在逢人就说，要不买点儿我们公司股票吧，打1折，跟入职差不多，还不用在公司996。”TK说。

如果说互联网大厂的股票或许还能“和时间做朋友”，那么对于绝大多数中长尾中概股而言，前景就非常令人担忧了。

根据Wind数据，截至4月11日，280家在美国上市的中概股，总市值约2068亿美元，其中，市值低于5亿美元的有242家，市值低于1亿美元的有203家，这些小市值中概股中，已经有超过七成跌破发行价。

根据富途提供给《中国经济周刊》记者的数据，无论是美股中概股还是港股，都是“僵尸股”遍地，流动性分布极不均衡。比如，在美中概股中有57%日均成交额不足300万美元，有41%日均成交额不足100万美元；港股中概股中市值前5%的公司占据了73%成交额，市值排名TOP10的公司又占据了其中86%的成交额。（统计区间为2021年9—11月）

中概股回归是大趋势？

3月16日，国务院金融稳定发展委员会召开专题会议，研究当前经济形势和资本市场问题，会议由中共中央政治局委员、国务院副总理、金融委主任刘鹤主持。此次会议上的积极表态，推动了从沪深两市到港股美股的全面猛烈反弹。此前，A股市场也比较少见地出现了与港股、美股的联动下跌。

在3月16日的港股市场中，整个恒生科技指数大涨22.2%，创下史上最大涨幅。恒生指数也随之上涨了9.08%，创业板指上涨5.2%。前日刚刚跌破300港元大关的腾讯一日股价暴涨23.15%，阿里巴巴收涨27.3%，美团、快手涨幅超过30%，京东涨幅超35%，哔哩哔哩涨幅超40%……

3月17日，美股也迎来强势反弹，被认为最能反映在美中概股表现的“纳斯达克中国金龙指数”（HXC.O）一日大涨了33%。3月17日的港股，涨势延续。

但是，3月18日，中概股又开始持续大幅波动。不少中概股投资者自嘲：“在ICU和KTV之间来回横跳。”

3月23日，微博作为第二批公司被列入“预摘牌名单”暂定清单。3月30日，又有5家中国公司被列入暂定“预摘牌名单”，包括百度、爱奇艺、富途、Nocera、凯信远达医药。

5月4日，美国证券交易委员会（SEC）在其官网再次公布了一批中概股“预摘牌名单”，有88家中概股公司被列入名单，其中包括哔哩哔哩（B站）、蔚来汽车、小鹏汽车、网易、蓝城兄弟、华能国际、中国铝业、满帮集团、华住集团、陌陌科技的母公司Hello集团、小牛电动、音频公司荔枝、涂鸦智能、趣店、欢聚时代、途牛、雾芯科技等。

这已经是SEC第6批发布预摘牌名单，且这一批次的数量远超此前几批。至此，SEC官网上的预摘牌名单已经有105家中国公司。而“确定摘牌名单”也从4月份的5家公司，扩大到23家公司。

不过，中国证监会副主席方星海曾于4月21日在博鳌亚洲论坛2022年年会上透露，中美审计监管合作谈判进展非常顺利，很有信心在不久的将来达成协议。

这是不是一场“金融战”？从学界到产业界都尚有争论。但几乎可以确定的是，围绕中概股，尤其是中国科技股，“价格保卫战”正在上演。

根据世界银行的数据，2021年纽交所和纳斯达克交易额占全球股市的45%。美国在资本市场上的地位仍是不可撼动。

中概股如果面临长期的估值偏离和监管风险，是否会导致大量私有化退市？

无论是出于扩宽融资渠道的考虑，还是为极端情况留有“备胎”，是否回港二次上市或多地上市，是目前很多中概股公司需要思考的问题。业内人士认为，从长期来看，中概股回归港股和A股，仍是一个大趋势。但若短期内大批量密集回归的话，承接性可能尚存在一些问题。

今年1月，中金公司曾根据港交所最新修订规则并结合当前数据，对中概股回归对港股流动性影响及中概股回归之路做过一次沙盘预演和分析研究。其发布的研究报告预计，未来3年内，有60家中概股公司可以走向回港上市之路，其中35家已符合回港条件，25家可能在未来3到5年内满足条件。但是，有197家中概股暂时不能满足赴港二次上市的条件，不过这些公司的合计市值占比仅有9%左右。

客观认识和评价中概股模式的贡献

中概股如此长期和巨幅暴跌的原因何在？

“资本市场的健康发展，最重要的就是投资者的信心，而投资者的信心来自稳定的预期，只有在稳定的预期之下，他们才会拿出真金白银。”中国人民大学财政金融学院金融学教授郑志刚告诉《中国经济周刊》。

郑志刚认为，近期中概股暴跌的主要因素比较复杂，内因和外因都存在，双重因素累加所形成的恐慌情绪，导致了投资者信心不足。

“过去一年来，中概股投资者对市场的预期已经被扰乱了，任何风吹草动，甚至一个明显的虚假信息，都会杯弓蛇影，引发市场的剧烈波动，这说明投资者对于中概股的信心已经非常脆弱，‘预摘牌名单’只是最后一根稻草而已。”郑志刚说。

在郑志刚看来，中概股信心脆弱的外因，一是不能排除在美国右翼势力的干预下，美国资本市场的监管正在被政治化；二是也不能排除有游资伺机对中概股进行狙击获利。但他认为，更为重要的，也是我们能够努力解决的主要方面，还是在内因上。

“在中美竞争的大背景下，我们只能先增强‘免疫力’，提升自身抵御风险的能力。”他说。

郑志刚表示，目前有几个现象是值得关注的。一是受近期俄乌冲突的影响导致全球资本市场股价大跌，但中概股的跌幅似乎比交战国在国际市场的上市公司跌得还要惨。

二是以往中概股、港股和A股3个市场的走势是没有强关联的，而且理论上讲，如果美股中概股遭遇打压或面临退市，港股市场本应该成为其避风港，应利好上涨才对。但这一次，3个市场却令人意外地保持了同步。

三是国内对于应该“如何理解中国企业到境外上市”出现了争论，一些观点甚至认为中概股是东食西宿、首鼠两端。

郑志刚表示，中国企业到境外上市，本质上是这样一种引进外资的重要方式。改革开放以来，引进外资是推动经济发展的重要举措，但其实直接引入外资的成本是很高的，而通过境外上市引资的成本则很低，而且还不需要丧失对公司的控制权。

“我们需要客观地、历史地评价中概股模式的贡献和意义，中概股是为中国的改革开放和经济发展作出贡献的。中国高科技企业的兴起，不断涌现出独角兽，但为他们提供初期发展所需资金的是国外的资本，而不是内地的银行和A股市场，这是个事实。一些人认为，中概股是境内盈利境外分红，首鼠两端，这是不客观的观点。郑志刚说。

中概股“信心战”：抄底自救，看多中国

对于此次中概股的暴跌，不少业内人士和专家认为，更值得关注的是，中概股的估值体系和估值维度正在发生变化，甚至全球资本市场的投资风向都在发生变化。中概股在资本市场上走强还是走弱，关键还是看投资者对中概股的信心，对中国经济的信心。

正如亚洲金融危机的爆发，索罗斯只是一个导火索，他只是引爆了一个“炸药包”，而这个“炸药包”是本国老百姓和全球投资者开始对亚洲资本市场失去信心。

回购自救VS外资抛盘

中概股的“自救”已经开始。3月22日，阿里巴巴宣布将股份回购计划总额由150亿美元扩大至250亿美元，回购将持续至2024年3月底。这项回购规模约相当于阿里巴巴市值的十分之一，创下中概股史上最大规模的回购纪录。

截至目前，已经有腾讯、小米、哔哩哔哩、微博、唯品会、富途、微盟……多家中概股公司都加入了回购大军。而Wind数据也显示，中概互联、KWEB等主要以中概股为投资标的的基金，也出现了大笔资金涌入抄底。

但外资撤出抛盘的迹象也是明显的。根据SEC最新披露的机构持仓数据，2020年三季度，美国机构持仓中概股市值占其总市值的比例为7%，四季度大幅降至5.9%。而截至2021年四季度，美国机构持仓中概股市值占其总市值的比例为4.1%。

“从我过去的经验来看，市场出现这么大的跌幅，不可能没有Long Only（看多的长线基金）斩仓，因为对冲基金的推动能力是有限的。”蓝莲花研究机构创始人温天立告诉《中国经济周刊》。

温天立有着10余年的互联网和金融行业从业经验，曾任华兴资本董事总经理、证券研究部负责人，也曾参与过10余家中概股公司的上市。作为一家新型投资银行，蓝莲花主要服务于中概股的机构投资者。

据温天立介绍，长线基金主要是共同基金、养老基金、大学捐赠基金等，这些基金头寸都特别大，而且全球配置，因此他们进来不容易，建仓不容易，走的时候也不容易，所以一般会称其为“投资压舱石”。而Long Only斩仓意味着他们很可能在做全球投资的转换。

温天立还向记者透露，投资人在减仓中概股，自己也有切身体会。因为在蓝莲花的70多个客户中，去年四季度走了两个，一季度3个，二季度5个……“如果这一波我们能维持在15%的流失率，就很开心了。”他说。

中概股已经持续低迷了一年多，温天立表示，投资人也是随着一波又一波的坏消息有波次地减仓的。“虽然投资人都明白回报来自风险，富贵险中求。但俄乌事件对他们冲击很大。”他说。

短期乐观，中期悲观，长期乐观？

对于中概股未来走势，温天立表示：“短期乐观，中期悲观，长期还是乐观。”他解释说，短期乐观是因为“已经跌够了”。

中期悲观是因为他认为解决中概股目前面临的核心问题，比如PCAOB审计底稿的问题，很难。

“中概股的本质是中国出公司，美国出市场。中国公司发展快、有收入、有利润、有增长；美国要找到全世界的好公司也不容易。之前中国的公司借用美国的市场来实现好的资本配置，让好的公司越长越大，但这样一套机制以后可能要没有了。”他说。

因此，这意味着中期中国和美国都需要补齐自己所缺少的部分，但这并不容易。不过，从长期来看，温天立表示：“我还是比较乐观的。”

对于化解中概股的内外危机，郑志刚也提出了一些建议。他认为，一是中美双方都需要拿出更大的诚意，就审计底稿问题尽快达成一致。他建议有关监管部门应加强审查，如公司确实涉及国家安全就“亮红灯”，不允许其到境外上市；如审查通过就“亮绿灯”。

二是对内应梳理各方面监管政策，避免“政出多门”，如果监管政策可能会对资本市场产生影响，应由证监部门进行统筹和协调。

三是避免进行“事后应急式监管”，应该逐步转变为进行“事前合规监管”，监管政策要留有缓冲期和缓冲区，避免形成“监管风暴”，为资本市场消化留有时间。

（本文刊发于《中国经济周刊》2022年第9期）