《中国经济周刊》见习记者 郑扬波| 北京报道
“颜值经济”的背后是巨大的毛利率。近年来，医美已形成一条清晰且完整的产业链。近日，医美概念股一路狂飙，成为市场追逐的热点之一，医美板块总市值接近万亿元。
3月18日，华东医药（000963.SZ）、朗姿股份（002612.SZ）涨停，昊海生科（688366.SH）上涨4.82%，华熙生物（688363.SH）上涨3.7%，爱美客（300896.SZ）上涨3.61%。
尤其是爱美客，自上市后股价最高冲至737.51元/股（前复权）。虽然近期股价自高点下跌近40%，但3月18日股价依然高达451.73元/股，是其去年9月份开盘价的2.5倍多。
上游毛利最高，中游美容医院竞争激烈
安信证券发布的研报显示，2019年中国医疗美容市场规模达到1769亿元人民币（以下相同），同比增长22%。预计2023年中国医美市场规模将拓展至3115亿元。
纵观国内医疗美容的产业链，医美行业的上游是生产、研发原料及药械的供应商，例如，玻尿酸、肉毒素、胶原蛋白等原料以及激光美容器械，壁垒高、盈利性强。
中游主要是服务机构，涉及公立医院整形美容科、民营医疗美容医院以及众多小型诊疗机构，集中度低、竞争激烈，存在较大信息差，盈利性不高，主要靠渠道。
下游用户主要包括各类型线上搜索类APP，如垂直类医美、大健康平台。
民生证券研报指出，上游的毛利率最高。安信证券研报也认为，上游高毛利产品及中游连锁民营医院是未来主要投资方向。
成本几十元，到消费者手上变数千元
以上游市场为例，国产玻尿酸最具代表性的医美原材料生产商是A股上市的“医美三剑客”——截至2021年3月17日，华熙生物市值约708亿元、爱美客市值约943亿元、昊海生科市值约172亿元。
公开资料显示，由于上游厂商的核心技术、大规模标准化生产以及三类器械审批过程长达5年，这让上游参与企业很少，从而能获得更高的毛利率。
东方财富证券研报称，从盈利能力来看，爱美客近几年的毛利率均在90%左右，相比华熙生物和昊海生科高出10个百分点以上。就HA[透明质酸钠（玻尿酸)]产品来说，同行业可比公司中，华熙生物和昊海生科产品均保持较高毛利率水平（92%～93%），且各年变化不大。
《中国经济周刊》记者据爱美客招股说明书和东方财富证券研报整理，爱美客嗨体2019年的单位成本价为24.72元，而市场终端价是1500～3920元。这意味着，当这支嗨体到消费者手中时，价格已上涨数十倍甚至上百倍。
而宝尼达更为明显，2019年单位成本为32.34元，出厂价却超过2500元，而市场终端价高达6000～15000元。从成本价到终端价，差距最高可达462倍。
“暴利”背后是巨额广告费
上游市场平均高达90%的毛利率，中下游的医美企业表现却相对平淡。
iiMedia调研数据显示，整个医疗美容机构的营销渠道占总费用的比例约50%，销售费用占比20%，耗材及运营成本各占10%，人工成本及其他成本各占比约5%。获取客户的成本高，加之巨额的营销费，导致业内盈利机构占比不足30%。
安信证券研报分析，医美机构之所以净利率低，主要系获客营销、药品耗材、医疗服务（包括医生培训、机构认证等），合计成本/营业收入的比重大致在50%～90%，压缩了盈利空间。因此，医美行业的主要利润还是归入了上游医疗美容用品及原材料的供应商和制造商手中。
以华韩整形为例，广告宣发、职工薪酬就占据了公司销售费用的绝大部分。2019年公司销售费用为1.71亿元，在广告及宣传费用上支出了1.08亿元，占比63%；职工薪酬4277万元，占比25%。
不过，东方财富证券研报认为，中国的医美行业服务渗透率仍然很低，每1000人中仅有14.5人接受医疗美容诊疗，对比美国的52.2人、韩国的89.2人，中国医美渗透率仍有2～5倍的提升空间。
合法合规医美机构占比仅12%
目前，我国医美专业机构以及医生十分稀缺。
据《中国医美“地下黑针”白皮书》报告，国内医美存在黑医生、黑培训、黑诊所、黑药品器械“四黑现象”。医美行业合法合规医生占比仅24%，合法合规医美机构占比仅12%。我国医美行业的合规执业者大约1.7万名，而非法执业者数量超过15万名，每10名医美从业者中就有9名“黑医生”，严重危害了行业发展。
这说明，医美行业还存在巨大的整改空间。全国消协数据显示，2015—2018年，关于医疗美容行业的投诉案件数超10倍。天眼查APP显示，在7.1万家医美企业中，超过1万家企业显示经营异常，1600余家涉及法律诉讼。
今年全国两会期间，全国政协委员、中国医学科学院阜外医院主任医师、中国心胸血管麻醉学会秘书长敖虎山接受媒体采访时称：“医美‘暴利’是供不应求导致的，随着供给侧的优化，医美优质产品供给不足的问题或逐步缓解。”
随着国家越来越重视医美行业的安全性、规范性，灰色地带的利润有望逐渐回归到正规的头部机构。
（本文刊发于《中国经济周刊》2021年第6期）
2021年第6期《中国经济周刊》封面
