《中国经济周刊》首席评论员  钮文新

最近，美国10年期国债收益率大幅上涨，导致人们对于全球性通胀的担忧。这当然有一定道理，毕竟美联储加欧洲、日本过去12年连续执行超级宽松货币政策，按照货币学原理，这早晚有一天引发超级规模的物价飞涨。

其实，必须理清一个常识：货币发行和物价上涨之间，实际隔着一道河：需求。就是说，大规模发行货币必须有效激发市场总需求，或说“引发市场强大的购买力”，这时货币增长才会转化为物价的上升。为什么2008年之后发达国家央行释放那么多基础货币却不仅没有发生通胀，反而一直在通缩中挣扎？道理就是：货币发行并未有效刺激消费和投资需求。这一现象甚至引发学界对货币政策有效性的怀疑；那现在为什么市场会出现通胀担忧？因为疫情有望得到控制，被疫情压抑的需求有可能快速释放。

但为什么美联储为首的发达国家依然对通胀无动于衷？甚至将美国国债收益率大幅上涨归因为经济修复？难道经济修复、需求增加不是通胀的根本拉动因素？按照常识，要看清通胀问题，首先需要看清需求问题，那现在全球性的需求到底是怎样一个状况？认真但并不完全地梳理之后，可以发现：全球需求至少存在以下“八大约束”：

第一，全球主要经济体全部债台高筑。国际金融协会（IIF)2020年11月预计，2020年底，全球债务将达277万亿美元，相当于全球GDP的365%。其中，美国债务总额将达80万亿美元，债务率（债务/GDP）为400%；欧元区债务率385%左右。问题是：全球债务是否还有进一步大幅增加的可能性？高企的债务明显将成全球经济增长的第一大约束条件，因为这必定严厉压制总需求，需求无法有效增长，经济增长的动力何在？

第二，全球性产能过剩、消费需求不足。过去40年，全球化和互联网发展，使世界经济已经形成“相互依赖的三角形关系”：新兴市场国家担负全球消费品制造，资源富足的国家提供原材料和能源，而发达国家负责消费。事实是，2008年之前，发达国家的极度消费已经把制造业国家的产能推高到极致程度，而金融危机的爆发使得发达国家的消费能力断崖式跌落，全球性有效需求不足，发展中国家产能过剩成为必然。尤其是为应对金融危机，各国债务急速增长，包括私人消费债务在内的全球债务急剧膨胀。但是，债务增长毕竟存在上限约束，一旦达到一定的边际，债务增长将越发艰难，这必定严重抑制总需求，并导致工业品产能更加过剩。

从另一个角度看，全球最喜欢借钱消费的美国人，金融危机之后，其储蓄率从0%附近上升到2019年底的8%附近，而疫情导致的“不良经济前景+消费场所限制”，更使美国人的储蓄率在2020年12月快速攀升至13.7%，创下1975年以来的最高值。如此消费状态势必进一步加剧发展中国家产能过剩。

第三，创新成本高不可攀。一般性商品的生产和研发，已经引不起投资者兴趣，但高科技投资动辄需要上百亿、上千亿的巨额资本，与之相伴的投资风险也大到难以想象。科技成果要转化为全新生产力，必须投入巨额市场成本，为新产品迅速打开一个巨大的市场，否则无法平衡投入和产出。比如，一枚高端芯片商用必须要求足够的客户“快速提供”足够的需求，短时间内形成巨大用量，否则就可能发生难以承受的巨亏，不仅限制芯片的进一步研发能力，甚至会把厂商推向死亡边缘。

第四，贫富分化日趋严重。当发达国家陷入发展低潮之时，依赖发达国家债务度日的贫穷国家，偿债压力越来越大，严重限制其发展空间，并导致国际间贫富两极分化更加严重。与此同时，发达国家内部贫富分化的矛盾越发明显，社会冲突频繁爆发。尤其是疫情暴发之后，发达国家内部矛盾稍有星星之火则成燎原之势。美国、欧洲无不受此困扰，大大增加了社会治理成本。

第五，中美关系日益复杂多变，几无可能回到从前。毫无疑问，中美关系是全世界最为重要的双边关系之一。近年来，中美关系陷入困境，美方全面打压遏制中国，不仅严重损害两国人民利益，也给世界带来了极大危害。当前，中美关系已经来到新的十字路口，未来走向如何，将对全球经贸关系产生重大影响。

第六，新冠肺炎疫情蔓延。据约翰斯·霍普金斯大学统计数据，截至北京时间1月27日上午9时22分，全球新冠肺炎确诊人数超过1亿人，全球死亡人数超过215万例。尽管疫苗已经开始接种，但未来病毒变异情况会如何发展？整个世界还会因为疫情构成多大范围、多长时间、多大程度上的经济停滞、失业增加、债务扩张？这又是全球经济的重大不确定，但可以肯定：（1）金融危机给全球经济带来的所有恶果，都在疫情中不断发酵；（2）疫情对国际政治、经济、社会产生的巨大影响不可估量，甚至“彻底改变世界格局”。

第七，疫情加剧全球实业资本、股权资本争夺。2008年金融危机之后，世界主要经济体全部转向“再工业化”过程，纷纷出台极致性货币政策全力激发股市，展开激烈的实业资本、股权资本争夺，并以此全面激发国家经济的创新能力，抢占未来科技高地和智能化先机。

科技战，表面看是一个国家对另一个国家的科技封锁，而背后的实质其实是：控制全球科技资本流向，压制别国对全球科技资本的吸引力。对此或许没有谁对谁错的简单评价，可能人类经济必须依靠科技创新实现新的发展、创造新的财富，并以此破解历史债务风险。

高科技经济发展的巨额资本需求绝非历史任何时期可比，也绝非单纯依赖单一国家能力可以实现。所以，要在科技经济发展中赢得先机，动用一切国家力量和非常规手段去赢得全球科技资本，几乎是必然选择。

此外，在疫情阻断全球一般性商品供应链、产业链的背景下，各国实际已经开始审视这些曾经“不被重视”的商品，其生产也要回归国内。去年底，世界银行发布一份报告指出，新冠肺炎疫情使各国政府和跨国公司开始更加注重全球产业链、供应链的安全因素。如此状况，势必加剧全球实业资本、股权资本的争夺。

第八，寡头垄断集团对经济的控制力、政策的影响力进一步强化。发达国家就其自身最新的研究称：（1）寡头垄断集团已经变成当代政治构成的重要组成部分，从而对包括货币政策在内的宏观经济政策构成重大影响；（2）现在和未来，商品价格只在很小的市场领域由供求关系决定，而更大范围内，则由垄断集团控制。事实上，为从“货币、财政——双扩张政策”中获得更大利益，寡头们有效压低了基础能源——石油价格，从而为“双扩张”长期化提供了条件。最为典型的证据是：石油价格与美元指数之间的负相关关系“严重偏离”。当然，除供求变化因素之外，决定石油价格的因素还有很多。比如，各国致力于新型绿色能源建设的趋势，以及个别时点上金融大鳄借题发挥的操纵性炒作。如此等等做法，恐怕都与利益集团更希望货币政策长期维系宽松密切相关。

其实，还可以找出许多严重制约全球需求的因素。比如，中东日益严重、日趋激烈的地区冲突；英国“脱欧”，以及欧洲大陆日益严峻的难民问题；等等。但以上“八大需求约束”已经足够了。

第一，这样的情况导致全球经济增长长期低迷，就算疫情结束会带来大幅反弹，但增长的可持续性也值得怀疑；第二，当救助款项退出，无论发达国家还是发展中国家，其消费能力是否可以持续性增长？全球消费价格是否会因生产恢复到疫前而大幅上涨？如果经济增长和全球总需求无法有效“超越疫前状况”，那疫前一直持续的“通缩状况”是否应该继续？这些其实都是未定之天。

总之，鉴于“八大需求约束”的长期性，全球总需求严重不足的情况不可能因为疫情结束而立即转变，更不可能短期内消失。而被延续的、超级宽松的货币政策，其根本目的也不是为了挺高CPI或拉动就业，而更该将其视为拉高股市，争夺全球实业资本、股权资本和科技资本。

需要特别注意的是，一个错误观念长期误导中国：宽松货币只许信贷扩张，不许股市走高，因为股市走高会引发“泡沫”。

实际上，信贷扩张如果没有股市上涨——股权资本加厚的配合，则企业债务增长将长期得不到股权资本的平衡，如此必然导致的结果是：第一，债务杠杆过高，一个国家的经济增长会失去动力；第二，国家经济时时受到债务危机威胁，应对特殊情况的能力不断弱化；第三，作为创新主体，企业科技创新的动力和能力都会被同时削弱。上述三大问题恰恰是困扰中国经济的现实存在，而过去乃至今天，上述错误观念还在不断发酵，这难道不是严重的经济问题吗？

责编：姚坤

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