文|陈九霖
（本文刊发于《中国经济周刊》2020年第15期）
今年黄金价格疯狂涨跌，制造了继石油市场创下负油价而又强势反弹、股票市场跌宕起伏之后的又一个热门话题。
8月7日，金价已经创下了2075.073美元一盎司的天价，突破了2011年所创下的1920美元一盎司的历史高价。在沃伦·巴菲特的增值资产清单上，黄金次于股票、房产之后，排名第三。然而，近期的黄金，却是独占鳌头。
记得2001年，中国航油（新加坡）股份有限公司上市时，金价约为275.00美元/盎司。我们去英国路演时，有人预测，金价会冲到600美元/盎司，很多人不以为然，认为是天方夜谭。可是，在接下来的10年里，即到2011年时，黄金价格竟然增幅约为6.55倍。而从2011年到2020年8月份，黄金价格又涨了一倍多。
那么，黄金为何如此疯狂。
黄金，最好的避险资产
一般而言，资产价格的持续上涨，最直接的原因，是资金的持续助推。这个逻辑，也同样适用于黄金。这其中最直接的原因是，投资者对美元贬值、通货膨胀走高等预期。自2008年金融危机以来，全球各国持续发钞，利率大幅降低，新冠肺炎疫情更是导致各国采取货币政策大规模地刺激经济，引发避险资产——黄金的价格一轮又一轮大涨。
从增值资产的层面上看，股票排行第一。我们拉长时间轴，进行说明。如果从1802年保留1美元，持有到2014年，价值是多少呢？答案是5美分，也就是说，212年之后，1美元的现金丢掉了95%的价值和购买力！这是因为通货膨胀。
但是，如果在同一时间，用1美元购买了黄金，今天能有多少购买力？结果是3.12美元；与此同时，短期债券在过去的212年间涨了275倍；长期债券在过去的212年则上涨了1600多倍。相比之下，股票在过去212年里的表现如何呢？如果我们在1802年投资1美元，购买美国股市的优质股票，持有至2014年，排除了通货膨胀的因素后，升值103万倍，也就是说，实际价值是103万美元。其零头都大于其他各大类资产。这里的主要原因是沃伦·巴菲特和其他价值投资人所反复强调的“复利”。所以，爱因斯坦把“复利”称为人类的第八大奇迹。
再看看中期情况，以1991—2014年美国几类金融资产为例：股票的年化回报率为7.2%；长期债券5.1%；黄金3.0%；短期债券0.5%；而美元现金呢？则是-2.3%。
但是，即使这样，为什么很多人不去选择投资股票而选择购买黄金呢？主要原因包括：优质股票不好挑选；安全边际不好把握；而且，很多人也经不起市场的波动，没有耐心，不愿意长期持守。
房产也是不错的保值、增值商品，在巴菲特的增值资产清单中，排名第二。但是，房产具有难以变现等特殊弱点。
黄金，可开采成本高，新增数量有限，是一个能有效抵御通胀和具有较大增值潜力的产品。黄金的优点也很多，首先，是其避险功能；其次，便于收藏；再次，易于变现。所以，不少人喜欢选择储存黄金抵御通胀，并保值增值。
油价和货币超发的助力减弱，金价将趋稳
黄金如此疯涨的势头，是否还能持续下去呢？何时是个头儿呢？
笔者的观点是，短期内，金价会出现短暂的修正，但其后又会重拾升势，快速拉升的行情仍将持续一段时间，预期，金价能上看2300美元一盎司。但是，由于在这段时间里黄金价格的快速飙升已经导致了黄金由普通的避险和保值属性变成了单纯的投机，冲到2300美元/盎司后，金价可能就走到了中期的“头儿”。
那么，这种预测的依据是什么呢？
这段时间，促使黄金价格上冲的一个主要推手，就是因为通胀以及通胀预期。
在当今社会中，能够促使通货膨胀的因素有两个：一个是货币超发，另一个就是原油价格。当下，金价在经历了一波投机式的大涨后，未来能否真正推动金价上涨，还需要看“通胀之母”——原油的价格。在现代经济中，绝大多数商品的价格，都建立在原油价格基础上，连食品、口罩、衣帽也都离不开原油。
当下经济，因为疫情而无法全面恢复，油价在需求层面受到拖累。虽有各大产油国用减产来推动石油价格上涨，但是，只要疫情不结束，需求就难以增加，原油价格就难以大幅上涨。在没有战争的情况下，疫情所导致的低油价，很可能在较长一段时间内继续维持，50美元/桶可能是近期油价的“顶背离”。
2020年8月12日，布伦特原油价格，从中行“原油宝事件”后的15.89美元／桶，上升到45.21美元／桶，涨幅184.52%。
但是，如果仅仅依靠减产来将原油价格拉升到50～60美元/桶，难度依然不小，重要的还是要看需求的增长。
如果原油价格持续维持在50美元/桶以下的低位，现实的通货膨胀就很难像1970年代那样飙升；如果现实的通货膨胀率没有飙升，那么，相对的通胀预期就会下降；而通胀预期的下降，也会阻止黄金价格的飙升。 事实上，黄金在短期已经触及2075.037美元一盎司后，由于并没有实际通胀作为支撑，在2020年8月12日就出现了单日暴跌5.77%的奇观，一度失守1900美元一盎司。
再从货币超发的角度思考，尽管自美国疫情暴发以来，美联储就开启了“无限量印钞”的救市模式，但是，通过细心观察，我们可以发现，如今美联储的资产负债表，并不像疫情开始时那样呈现大幅度增长。而白宫近期大力推动的救助方案，依然没有得到国会的认可，仍然存在着重大分歧。这在一定程度上说明，国会中有人担心通胀，也可能意味着美国货币超发对于通胀的助力，第一轮已经结束。
虽然市场上对于通胀依然有着很强的预期，但是，随着上述“油价上涨+货币超发”两大助力的减弱，黄金的价格，在经历了最近的“暴涨+暴跌”之后，也会逐渐趋于平稳。但是，这并不意味着接下来黄金就会走熊。这是因为在有着“中美关系交恶”、美联储为首的西方央行持续量化宽松等因素的“加持”下，助推黄金上涨的推力依然没有完全消失。对于那些喜欢购买黄金保值增值的投资人，他们也许会认为是入场或增持的时机。
通胀预期、资产泡沫会演绎成大萧条吗
最后，伴随着黄金价格的疯涨以及暴跌，我们应该注意到其背后的问题：首先，通胀预期。黄金价格在最近几天出现的一波又一波远超预期的走势，意味着市场上对于未来高通胀的强烈预期。其次，资产泡沫。自美联储3月开始“量化宽松”以来，大量的廉价美元被释放出来，而这些资金不停地推高资产价格，从而孕育着新的泡沫。可是，以美联储为首的西方各国央行，对此却选择性地失盲，视而不见，充耳不闻。
去年刚刚过世的美联储前主席沃克尔在2018年曾表示：“仅仅是经济增速放缓和反复衰退，并不足以带来如1975年或1982年的两次大衰退，真正的危险，来自有意鼓励或者容忍通胀走高以及随之而来的极度投机，从而坐视泡沫威胁到金融市场。” 如果接下来西方各国央行依然这样我行我素，那么，Ray Dailo所给的“我们将离1930年的大萧条越来越近”的警告，可能一语成谶。
