《中国经济周刊》首席评论员 钮文新
继8月31日会议之后,国务院金融委9月5日再次召开会议,通报全国金融形势,交流过去一段时间的工作经验,部署下一阶段金融领域的重点工作。
从舆论方向看,此次会议最为引人关注的是,金融委明确要求“金融管理部门要强化监管责任,加大逆周期调节力度,下大力气疏通货币政策传导机制,加强金融与财政政策配合,支持愿意干事创业、有较好发展潜力的地区和领域加快发展”。这些话在8月31日的会议上都提到过,而这次会议再次予以强调。
金融委两次会议都提到一件事:下大力气疏通货币政策传导机制。“疏通货币政策传导机制”的提出至少有两年以上时间了,为什么到现在还需要“下大力气”?
笔者认为,还是要深挖“货币政策传导受阻”的关键原因——金融短期化。
理论上说,金融大致可以分为一年期以下的货币金融和一年期以上的资本金融。按此划分:第一层逻辑,如果金融资源有限,货币金融过度膨胀的结果就会导致资本金融萎缩;第二层逻辑,短期的货币市场供过于求,利率下降,而长期的资本市场供不应求,利率上升;第三层逻辑,“货币政策传导”希望货币市场利率传导到长期的资本市场,引导中长期贷款利率下降,但如果中长期资金稀缺,需求得不到满足,利率降不下去,从而导致传导失败。
有些人提出,我们的货币政策调控机制参考了美国的政策,为何美国可以而中国不行?很简单,因为美元是霸权货币,美联储是全球的“中央银行”,美国的货币和资本两大金融市场全部与世界联通,依托全球资本支撑。
中国的人民币不是、也不可能是“霸权货币”,这是中国遵从的发展道理所决定的。
中国金融是助推实体经济财富创造的金融。如果承认这一特征,中国金融就要倾向长期金融、资本金融,有效压缩货币市场规模,排斥金融套利空转。
为此,中国货币政策应该向市场尽可能多地注入长期流动性,尽可能让基础货币数量适配于GDP增长需求,防止推高货币乘数导致金融期限错配,从而拉高杠杆率。
这其实就是笔者最近一直在说的,要提高中国M2的“含糖量”。如果M2当中的基础货币占比越来越低,货币乘数越来越高,货币政策传导就会出现困难。
例如,经历多轮“QE+扭曲操作”之后,美国的基础货币在M2中的占比大幅提高(如图1所示),货币乘数大幅降低,金融杠杆率大幅下降。
图1:美国基础货币在M2中的占比
金融危机发生之前,美国M2中基础货币占比只有11%——大致1美元基础货币派生10美元M2,它所代表的金融杠杆率之高,是美国发生金融危机的重要基础性原因;此后,美联储的努力使得“基础货币在M2中的占比达到了36%”,金融危机缓和,经济开始增长;而一轮“缩表”之后,尽管美国基础货币占M2比重收窄到22%,但依然高于金融危机之前1倍,而且美联储不仅已经停止“缩表”,反而开始再次扩表。8月份,美联储净收购美国债务140亿美元。
编辑:周琦