《中国经济周刊》首席评论员 钮文新

关于中国金融短期化问题最近得到了更为广泛的讨论。

刚刚出任金砖国家新开发银行总干事兼首席经济学家的李稻葵，在7月13日在接受媒体专访时指出：眺望未来，我们需要防范的最大隐患是金融错配。他说：“历史的规律告诉我们，经济发展的过程，尤其是经济快速发展的过程，一定会伴随着大量的金融错配。金融错配包括好的资源扔给不好的投资方向、短期的贷款扔给了长期项目等，这种错配一定会带来金融体系的波动，我们要防范这种短期的、局部的错配演变成长期的、全局性的金融危机。”

恒大集团首席经济学家任泽平近日在其微信公众号中写道：短期来看，公开市场操作虽然可以缓解资金缺口，但由于期限太短，难以流向实体经济，资金大量沉淀在银行间市场。长期来看，未来仍需要TMLF、定向降准、降息等中长期货币工具缓解流动性分层难题，促使资金流向小微企业，降低实际利率水平。他指出：当前金融问题关键不是总量，而是结构，根本在于结构改革。

另外，中国社科院学部委员、金融研究所前所长王国刚先生也在最近指出，M2高增长并不说明企业流动性足够，M1增速才是观察企业流动性多少的窗口。鉴于目前M1增速过低，王国刚认为，企业流动性实际过紧。

3个人3种说法，但核心指向都是一个问题：短期的货币市场流动性过多，但长期的资本市场流动性短缺。这使得错配越发严重——短融长投，导致货币市场短端利率即便很低，也难以压低长端资本利率——货币政策传导不畅，致使中国金融和企业杠杆居高不下。

笔者认为，这是中国金融市场上的一只最大的“黑天鹅”，如果因为看不到而未及时处置，就可能像李稻葵所言：短期的、局部的错配会演变成长期的、全局性的金融危机。

如果中国金融错配、长期资本稀缺的问题只是“短期、局部”的问题，货币政策传导总体上不会失灵，绝大多数民营企业不会长期饥渴，股市也不会长期疲弱不堪。实际上，民营企业的融资饥渴从2010年已开始，2013年高利贷风波之后逐步“从量变转向质变”，而现在民营企业的情况不过是“质变之后的结果”而已。

股市也一样，有些人认为，只要股票价值具有足够的吸引力，股票一定会有人买，股市一定会上涨。对吗？不对。这样的说法存在严重的逻辑性错误：把股市上涨的“必要条件”当成了“充要条件”。换句话说，如果没有资本流动性充裕这一“充分条件”，而仅有股票价值这一“必要条件”，股市是不会上涨的。从蓝筹股的市场定价看，现在，股票价值这个“必要条件”已经基本具备，但缺少的就是长期资本流动性这个“充分条件”，所以中国证监会才会不断地说：需要想方设法向资本市场引入长期资金。

还有一个重要的动态过程，被一些金融主管机构长期忽视。

长期资本流动性越充裕，企业效益越好，经济运行越良性。市场上股权资本越是充裕，企业的资产负债表就越是健康，其债务规模和债务成本都会大幅下降，而财务成本下降会直接拉升企业效益，对股票价值和股价会构成更为坚实的支撑，这是一个良性循环的过程。股权资本越少，企业就越多需要债务融资，资产负债表就会恶化，债务成本和规模双升将压低企业利润，导致股票价值下降、股价下跌，如此恶性循环。

我们需要良性循环还是恶性循环？笔者认为，如果中央银行确认需要良性循环，就应该立即加大金融供给侧结构改革力度，通过向市场注入长期流动性，从而更好地培育中国资本市场。当然，这也是金融为实体经济服务的“初心使然、使命所致”。

编辑：周琦

编审：姚冬琴