《中国经济周刊》首席评论员 钮文新

责编：张伟

（本文刊发于《中国经济周刊》2018年第17期）

4月23日，中央政治局召开会议。会议要求，要把加快调整结构与持续扩大内需结合起来，保持宏观经济平稳运行。

这将对未来中国经济政策构成重要影响。至少，中国经济政策必将结构、总量同时发力，两个拳头都要硬。

无论企业还是金融机构，它们每增加1元长期流动性，将相应减少1元以上的短期流动性需求，如果流动性总量不变，而短期流动性需求减少，其所对应的货币金融环境将显得更加宽松，实体经济融资成本也会有所下降，这恰恰符合此次中央政治局提出的另一个明确要求：降低企业融资成本。注意，过去“降成本”主要针对的是降低制度成本、物流成本和能源成本，而现在加上了融资成本。

降低企业融资成本，必须要理顺信贷、股市、债市、汇市、楼市——“五大市场”关系，推动其健康发展，这是降低企业融资成本的基础。

如何推动“五大市场”健康发展？降低企业融资成本，必须要从彻底扭转中国金融短期化、货币化、套利化——杠杆化发展趋势入手，而其关键的短期抓手在于“彻底实现利率市场化”。其实，从金融学理论出发，理顺市场利率，就是在夯实“推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展”最重要的基础；利率市场化“临门一脚”要快，而不允许继续“渐进式”推动。

现在看，利率市场化“临门一脚”的确已经出现了“快”的迹象。近日有媒体报道称：各地二线城市一些中小银行一年期存款利率已经到达3.6%到4%的水平，而大城市商业银行的一年期大额存单利率已经接近3%的水平。与此同时，上海银行间拆借利率（Shibor）已经从年初的4.8%附近降到当下的4.4%水平，而且还在走低。需要解释一下，大家期待的“临门一脚”实际就是央行行长易纲在今年博鳌论坛上说的“利率双轨合一”，其一轨是指“被一直‘自律管制’的商业银行存款利率”，另一轨则是以Shibor为代表的、已经被充分放开的货币市场利率。

在过去很多年，商业银行一年期存款基准利率仅为1.5%，上浮30%之后也就是1.9%左右，而一年期Shibor一直保持在3%以上，而最近两年一路上涨至4.8%附近。正是这样的利率差，大量老百姓放弃银行储蓄存款，而进入货币基金去赚取货币市场更高的收益，尤其是2014年6月以后，货币市场基金在“余额宝”等互联网工具的帮助下，呈现暴涨增长，当时仅4000亿元总规模的货币基金，到今年3月底已经超过7万亿元，与之相对的是：去年年底商业银行储蓄存款出现净减少。

不仅如此，货币市场基金80%以上的资金运作属于银行大额定期存款，把商业银行资金成本大幅拉高，进而推高贷款利率；更重要的是，货币基金收益在手机上显示出不断变化，加上轻松套利的宣传，搞得全社会金融浮躁，让人越来越贪图短期收益，而导致中国金融短期化趋势愈演愈烈。

传统经济学认为，所谓资本市场指的是：储蓄转化为投资的场所。依据这样的定义我们应当意识到，商业银行储蓄规模不仅关乎商业银行自身信贷资产（相对一部分属于借贷资本范畴）的安全，而且更关乎股市、债市等直接资本市场的安全。因为，对中国这样的发展中国家而言，其资本市场的资金来源必须依托千百万老百姓储蓄存款有效转化为投资资本，储蓄存款是资本市场发展不可或缺的蓄水池。在这个问题上，中国与美国有着本质的区别，由于美元霸权的实际存在，所以美国本土没有储蓄存款没关系，它可以通过华尔街那些全球化的金融大亨到全世界去吸收储蓄存款，然后配置到美国资本市场，但中国不具备这样的条件。

怎么办？

第一，如果我们不能用监管或行政手段抑制货币市场的急速增长，那我们就必须加快推进、彻底实现利率市场化——压低Shibor的同时提高银行存款利率——通过“双轨合一”，让货币市场基金收益失去吸引力，同时使商业银行储蓄存款恢复竞争力。

第二，货币政策操作坚持“收短放长”，并适度轻微增加“真实有效的基础货币”供给，通过大幅压低货币乘数而降低金融机构负债和资产的期限错配，实际上，这本身就是最有效的金融去杠杆手段。

第三，以监管和必要的行政手段管住信贷规模，同时封堵所有金融“烂渠道”，迫使资金更多地流入股市、债市，尤其是股市，股权融资增加不仅是企业去杠杆的根本之道，同时也是中国经济转型升级、创新发展的核心动力。

第四，正如中央要求，必须“注重引导预期”，加强市场预期管理。

第五，中国需要“持续扩大内需”，但绝不能过度依托楼市火爆，而楼市需要体现的是更加窄幅波动的稳定；中国需要“持续扩大内需”，但绝不是不要“外需”，我们既不能让人民币过度升值去抑制“外需”，也无须让人民币过度贬值去拉动“外需”，而正确的选择应当是：“只要人民币汇率波动在有序而可控的范围内，那就该逐渐弱化对汇率问题的关注程度。”

当然，结构性政策同样需要强化，但理顺信贷、股市、债市、汇市、楼市——五大市场关系，推动其健康发展的关键在于央行正确作为。

2018年第17期《中国经济周刊》封面