《中国经济周刊》特约评论员 葛丰

（本文刊发于《中国经济周刊》2016年第19期）

国家发改委近期发布数据显示，一季度民间投资同比增长5.7%。这一增速比2015年全年增速降低了4.4个百分点，比去年同期增速更是降低了7.9个百分点。

民间投资增速大幅回落，最根本的原因是宏观经济仍在探底企稳过程中，对未来时期前景的判断，正如《人民日报》5月9日援引权威人士观点所述，“今后几年，总需求低迷和产能过剩并存的格局难以出现根本改变”。因此在这种情况下，投资约束性、敏感性均相对较强的民间资本更多地采取审慎态度，符合市场经济普遍规律。

不过这一波民间投资增速回落，另有一些不同于以往的苗头需要警惕。具体来说就是：此前我国政府支出对民间资本的“挤出效应”表现得其实并不很明显，如2006年起，我国民间投资在全社会投资中的比重一举突破50%并持续攀升至2015年的64.2%，即使在2013—2015年经济步入新常态期间，民间投资增速开始呈现走低趋势，但也始终高于全社会投资平均增速。

但上述状况在今年一季度中骤然反转。当季全国固定资产投资（不含农户）同比增长10.7%，不仅比去年全年提高了0.7个百分点，而且非常罕见地超出并显著高于民间投资增速；其中，尤其是国有控股企业投资增速明显回升，同比增幅高达23.3%。

当然，仅凭对比情况尚不足以充分证明，政府扩张性的逆周期调控开始对民间投资产生“挤出效应”（因为民间投资萎缩也有可能完全由自主性因素驱动）。因此探究这一问题，还要深入到这一轮扩张性操作的具体发力点及传导机制中去一窥究竟。

政府逆周期调控的主要抓手无非是货币政策与财政政策。其中单就货币政策来看，一季度我国新增人民币贷款额达到4.61万亿元，创历史同期最高水平。但问题是，这种看似“宽松”的货币环境除了一如既往地受到银行所有制偏好的干扰外，另有一重新的干扰因素是地方政府的债务转换规模不仅庞大，而且仍在继续较快增长中。因此，这就导致民营部门可获得的资金仍然不足，实际利率也仍然偏高。政府主导的投资行为确实在一定程度上对民间投资形成“挤出效应”。

此外，再就财政政策来看，一季度在积极财政政策基调引导下，国家预算资金增长16.9%；在全部固定资产投资中，基础设施投资占比达到18%。而一般认为，政府加大公共品投资可以为民间投资提供一定引导作用，从而有可能产生一种“挤入效应”，但问题是，这种预想的效果在实践层面，很容易因为各种针对民间资本的准入限制而南辕北辙。譬如有数据表明，我国基础设施投资中，民间投资比重仅为23.7%，远远低于民间投资整体比重。因此，这就导致基础投资占比越高，民间投资被“挤出”的程度就越严重。

所以说在经济探底企稳过程中，提振民间投资一则要通过大力度反周期调控，让民间资本看到未来前景可期；再则就是要进一步创新重点领域投融资机制，尽可能防范、消除民间投资被不必要地“挤出”。

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2016年第19期《中国经济周刊》封面