楼市难提振、银行利润萎缩、股市震荡走强？

【热点观察】央行“双降”揭幕中国金融市场大变局

中国社会科学院金融研究所研究员 易宪容

10月23日中国央行宣布，从24日起，金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点到4.35％，一年期存款基准利率下调0.25个百分点到1.5％。此外，当天起下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，并对部分金融机构额外降低存款准备金率0.5个百分点。同时，对商业银行和农村合作金融机构等不再设置存款利率浮动上限，基本放开利率管制，顺势完成利率市场化。

可以说，在中共十八届五中全会于10月26日召开前，中国央行突然降息降准，目的就有可能要为下行压力较大的中国经济企稳增添动力，也是希望货币政策发力，为2016年开始的“十三五”规划(2016—2020年）平稳开局铺平道路。

这也是今年6月份以来，中国央行连续第3次启动降息降准。其原因在于当前中国经济增长下行的压力仍然不小，比如第三季度的经济增长跌至6.9%以下，为2009年以来最低。因此通过更为宽松的货币政策为经济结构调整和经济平稳健康发展创造条件也势在必行。

可以说，这次中国央行的降息降准不仅将全面降低金融市场的融资成本，有利于鼓励企业增加投资，有利于鼓励资金流入实体经济，更重要的意义在于寓改革于调控之中，全面撤销存款利率浮动上限。而后一举措意味着中国金融市场的利率市场化基本上在渐进过程中完成，也意味着中国金融市场的利益结构将发生翻天覆地的变化。

房地产投资难获益

不过，对于央行降息降准之后，货币政策宽松及融资成本降低之后，流动性是否能够流入实体经济得进一步观察。因为，从2014年11月以来，中国央行连续6次降息5次降准，宽松的货币政策向市场释放出了大量的流动性，但是一年来经济增长下行压力并没有多少缓解，甚至于经济增长下行的压力还在上升。

那么当前及未来中国经济增长压力为何会越来越大？其实，最为重要的问题就是国内目前存在严重的产能过剩，就是整个经济结构调整十分缓慢。这些都是导致今年前三季度的固定资产投资一直处于低位增长的原因所在，尤其是房地产的投资增长率更是下跌到“3”的水平。也就是说，由于严重的产能过剩，私人部分或私人企业投资没有意愿增加投资，而当前国内投资的增长基本上由政府推出大量的公共基础建设来支撑。而拖累私人投资及企业投资的最为主要方面的原因是房地产的去库存化进展缓慢。

因此，这次央行的降息降准重要方面就是希望更为宽松的货币政策推动房地产市场去库存化，来化解严重的产能过剩问题，以时间换空间。不过，从当前房地产市场的形势来看，尽管一线城市及一些二线城市的房地产市场在中国央行持续降息降准之后，从5月份才开始有所起色，这些城市的销售又开始增长，但是对于三线以下的城市来说，严重过剩的住房库存仍然压力巨大。

预计这次看上去是有利于房地产市场来化解当前严重的库存问题的“双降”，在不少城市的房地产市场失去投资价值、住房投资者正在退出房地产市场时，对于解决当前严重过剩的房地产市场供给起到的作用有限。如果低成本的资金不能够流入到房地产市场，国内经济增长下行的压力仍然会很大，大量的流动性就可能会在金融体系内循环。在这种情况下，国内不少房地产企业不仅不会增加投资，反之会逐渐退出房地产市场，使得对房地产投资增长全面下降。因此，这次央行降息降准能否改变这种格局目前仍然是不确定，估计只能让这种局势有点缓和而已。

存款利率并未全面上升

这次央行的降息降准对市场影响最大的就是撤销存款利率上限管理，中国金融市场利率市场化基本完成。中国金融市场利率市场化能够在平稳的过程中得以完成，而没有如其他国家那样，利率放开之后引起整个利率全面上升，应该是中国金融市场改革成功之着。

不过，中国利率市场化基本完成之后，将可能引发整个金融市场的利益格局发生巨大变化。比如，对于中国银行业来说，过去都是躺着赚钱。在以往，只要能够进入银行业，不管有没有经营能力，也不管经营好坏，都能够不断地扩张，就能够保证利润快速增长。但是，利率市场化的改革完成之后，激烈的市场竞争，一定会导致利差水平全面缩小甚至于无利差经营。

如果银行业不能够增强其风险定价能力，不能够提高其经营效率，也就无法面对市场的新挑战。所以，国内银行业的市场行为、经营方式、市场赢利模式等等方面都将发生巨大变化。比如，最近国内银行业的利润水平全面下降、不良贷款率上升都是与这种环境变化有关的。

还有，国内货币政策宽松，央行连续降息降准，将把中国金融市场带向负利率时代。在中国央行8月底降息之时，中国就已经进入负利率时代，当时8月CPI年增率为2%，高于1年期存款利率的1.75%。而9月CPI年增率为1.6%，高于1年期存款利率的1.5%。自上个世纪90年代以来，中国经历过4次负利率时期，最后一次是在2010年2月至2012年3月，时间延续达22个月。

如果进入负利率时代，居民的资产就有可能从银行存款赶出去，将可能推升股市及楼市的价格，甚至于也会促使竞争投资者将资金转向高收益的P2P理财投资，助长互联网经济发展，尤其是股市更可能增长向好的动力。不过，如果居民的资产真的从银行存款赶出，银行的可贷资金减少，这又可能不利于实体经济通过银行贷款融资，银行信贷增长减少。

股市可能震荡向好

不过，央行的降息降准，对当前中国股市的影响会不小。因为，经过今年7—8月份的股灾，中国股市的信心受到严重的挫伤，直到9月份以来随着利空因素的消化和投资者情绪的恢复，中国股市的信心才有一点点恢复，股市指数也开始有所反弹。从9月2日以来截至10月23日，上证综合指数反弹近8%，“两融业务”开始增长，市场成交量开始上升到万亿以上的水平，股市信心开始在某种程度有所恢复，投资者开始进入市场。特别是在十一黄金周之后，这种迹象更是明显。

而这次中国央行的降息降准，不仅降低了整个金融市场的融资成本，也可能让泛滥的流动性进入股市，从而对当前的中国股市向好增添动力。但是，这次央行降息降准给中国股市向好增添动力是否能够让当前的股市步入2014年11月央行降息后股市全面上涨的路还是不确定，投资者还得继续观察。

但有一点是可以肯定的，就是央行的降息降准可以刺激市场情绪和投资者信心的快速恢复。因为在目前国内金融市场资产配置荒的背景下，这次降息降准会进一步引导无风险利率下行。在未来无风险利率下行的趋势下，大类资产配置会持续向股市转移，中国股市可能会在震荡中向好。

因为，无论是从理论上说还是从经验上来看，低利率周期是股市向好的最大动力。2008年美国金融危机后的量化宽松货币政策把利率推低到零的水平，也是美国道琼斯指数由6600点上升到18000多点最大的动力。而中国央行降息降准已经把国内金融市场的利率推到历史最低水平，自然为中国股市的向好增添了动力。

总之，央行的持续降息降准会不断推低金融市场的利率，让中国金融市场进入一个低利率周期。在这种情况下，如果能够把这些低成本的资金引向实体经济，这有利于中国经济增长下行的压力减缓，中国经济重新步入增长上行的轨道。如果这些低成本的资金涌入各种资产，就会进一步推高国内资产的价格，比如股市及房价，如果这样就有可能增加中国金融体系的风险。投资者对此得密切关注。