资本短缺日趋严重

钮文新

持股一年以上，红利税免缴。这明显是在鼓励长期投资，同时也凸显中国长期资本之短期。既然如此，那就请加大对长期投资的激励，全面降低长期投资成本，比如卖出交税、并依据持有期限，结构性降低交易印花税；同时，更为关键的是，提高长期资本收益，这需要中国大力度改善实体经济经营环境，尤其是有利于实体经济发展的金融环境。这才是支持中国股票市场的根本之道。

但我们最近看到的问题是：货币市场利率不断上涨，这是对资本市场最本质的伤害。货币市场利率过高，必定引发货币投机的加剧，而整个社会个体对短期收益的追逐，必定削弱资本市场吸引力。最近，银行理财产品火爆异常，其中一个根本原因就是股灾，大量资金离开资本市场而进入货币市场角逐。当然，我们也看到另一方面的动作，央行已经注意到货币市场利率过高的问题，现在开始通过中、短期流动性便利和逆回购释放短期流动性，以压制利率的进一步上升。

毋庸置疑，全球性资本短缺正在发酵。过去40年金融资本主义的不断发育，已经使金融短期化达到极致。与之相对，真正支撑实体经济的资本日趋短缺，而现在似乎更加极致化。尤其是发展中国家，在美国一场金融危机的搅局之下，国内实体经济环境日趋恶化。为了加大对实业资本的吸引力，墨西哥、巴西等南美五国冒着货币贬值、甚至可能崩溃的风险，坚持降低利率，这实际是国际实业资本争夺的重要举措。

相比之下，中国利率明显过高。尤其是实际利率，在PPI负增长5%的情况，4.55%的贷款基准利率，相当于中国贷款实际基准利率高达10%左右。这难道不是太高了吗？这还仅仅是基准利率，而按照商业银行现在的存贷款平均利差，实际贷款平均利率估计将在12%以上。这不是一个很大的问题吗？

尤其是针对欧元区、日元和美元极低的利率，中国市场利率与之仍有近4个百分点的利差，这难道不是恶化中国实体经济金融环境的关键原因吗？

中国利率相对高，势必引发国际套利热钱涌入中国，而金融套利热钱越多，中国实体经济的融资成本越高，利息负担越重。当然，一定有人会说，中国数次降息、降准之后，套利热钱实际呈现净流出状态，外汇储备的不断大幅降低就是证据。我当然认账，现在套利热钱确实在净流出。但我的问题是：还有多少套利热钱？如果因为降息降准而逃逸，这至少说明两个问题：第一，外汇储备当中确实藏匿了大量套利热钱，现在远还没有清干净；第二，热钱过去在中国套利收益巨大，否则不会在还有很大套利空间的时候便离开中国。

我很担心，担心中国央行害怕套利资本逃逸，以致人民币贬值。其实存在两全其美的低成本解决方案。很简单，加大流出外汇的核查力度，一旦发现属于非法流入的热钱逃逸的资金，则限制出境，哪怕大幅降低其流出速度，增加流出难度。至少采取“不是不许走，而是依据中国具体情况慢慢走”的手段，如此人民币汇率就会相对稳定得多。8月份，当官方公布了外汇储备数额减少900亿美元之后，人民币兑美元的境外NDF瞬间贬值100多个基点。

我认为，贬值是好事，因为它有利于中国实体经济环境的重塑；但过快贬值是坏事，因为会引发市场恐怕，而发生过度贬值的情况。所以，关键是速度和节奏的把握。我们的中央银行此时此刻不能再被“新自由主义”的一套理论捆住手脚，而必须讲求智慧、意志和艺术，用好法律赋予的权利。需要创新的不只是货币市场工具，同时还有用好法律工具。既要大幅降低金融套利资金，又不能导致外汇市场大幅波动，确保人民币有序贬值，同时为中国创造一个良好的实业环境，引导长期资本形成，解决长期资本日益稀缺的难题。